初级投资社会和高级投资社会之分
在初级投资社会中,信息传输的速度、投资者对信息的判断准确度、投资者对其他投资者盲从的趋势,都较高级投资社会为劣。典型表现为:信息传输慢、投资者对信息判断不准确、从众心理强等等。而其最明显的外在体现,就是趋势性强、理性分析较弱。
在高级投资社会中,由于信息传递速度更快、投资者更为专业、套利工具更多、股份发行与回购通道更顺畅等一系列原因,市场的反应敏锐度大大高于初级投资社会,其趋势性、从众性等外在特征也较初级投资社会为不明显。
以上初级投资社会和高级投资社会的区别,从一个典型的例子中可以看出。同时熟悉A股和外盘、外汇抑或国际商品期货的投资者会知道,成熟市场对信息的反应非常迅速。在受到突发信息影响的时候,常常在盘中一分钟的时间内,即可完成一两个百分点的波动。而在A股,同样的波动或许需要数十分钟方能完成。
到目前为止,我们讨论的都仅是一种理论假设,要证明其真实存在,需要更详实的数据支撑。以下就是一个实证的例子。
从通常观点出发可以推知,A股投资社会相较美股投资社会,是很典型的较低级和较高级投资社会的对比。那么从理论上来说,当前A股趋势性就会远强于美股。
但是,美股投资社会也有不成熟的时代。在那个时代,其反映出来的是高级投资社会的特征、还是低级投资社会的特征呢?如果美股在其初期也反映的是高级投资社会的特征,则这种高级投资社会的特征可能是内生、而非由演变产生的。反之,则说明投资社会是存在进化的,其随着时间的推移,能够从低级进化到高级。而在此进化过程中,其趋势性将减退、市场有效性将增加。图3、图4列出了采取一个相同的简单动量交易策略在A股和美股取得的回报,以从事实上论证以上的讨论。
众所周知,动量策略有效的基础就是市场的趋势性。如图3所示,在美股,从1927年有数据可模拟到1980年,按动量交易取得了不错的理论超额回报。但在1980年之后,随着信息技术的推广、计算机的普及、量化投资的兴起,美国的投资社会发生了质的演化,其外在显现的趋势性随之减退,动量策略能取得的回报也一年不如一年。
而在当前的A股,如图4所示,趋势性一如1980年以前美股般明显,动量策略能够取得的超额收益也一直较高。
细心的读者可能会提出疑问,虽然都取得了稳定的正回报,但为何该策略在A股取得的回报仍要远高于美股80年代以前的回报?对此我们认为,主要的原因很可能是由于和西方数百年市场经济的历史相比,中国市场经济时间非常短暂。相形之下,美股投资社会的历史源远流长,其早期形态形成于18、19世纪。而在有数据记录的20世纪早期,从某些方面来说,美股的投资社会可能已经较A股当前的投资社会为成熟。
如果前溯到17世纪的郁金香泡沫时代、18世纪的南海泡沫时代,则当时欧洲的投资社会、也就是美国投资社会的前身,或许也曾十分初级。
在另一个公认较为低级的投资社会—中国台湾股市,简单动量策略也取得了相当不错的回报。此外,我们还测试了一些其它市场,限于篇幅,在此不一一列出结果。总结的规律就是,在高级投资社会的趋势交易回报,低于在初级投资社会按同样策略取得的回报。而同时,趋势交易在高级投资社会早期,同样能取得和当前初级投资社会相仿的优秀回报。
基于以上的理论假设和实际运算,我们得到以下两条结论,称之为投资社会进化论:
投资社会存在相对低级和高级之分。低级投资社会内在特征为结构较为简单,外在表现为趋势性较强;高级投资社会内在特征为结构较为复杂,外在表现为趋势性较弱。
低级投资社会和高级投资社会的主体并无属性上的区别,而高级投资社会是由低级投资社会进化而来。同一历史时期不同的投资社会有高级和低级之分,但处于不同历史时期、但在相似发展状态下的相似级别的投资社会,其内在特征和外在表现有类似之处。
从投资社会进化论的角度来看,A股投资社会目前仍处于较低级水平,趋势性也较高级投资社会为强。从未来看,A股终有一天会进化到现在高级投资社会的水平,其趋势性也将逐步减弱。但是,在其进化到更高的形态之前,在商言商,采用趋势交易以期获利,不也是明智的选择吗?
小盘股的风险和索罗斯的智慧
今年3月至4月间,我们曾指出由于小盘股相对蓝筹股、乃至整个大盘严重高估,在中期将跑输蓝筹股,而蓝筹股在中期将有相对较强的表现。但是,一直以来,我们对风格转换究竟将在何时点发生,仍抱有疑虑中,这称为趋势在延续过程中未能经受住负反馈的考验,从而可能导致趋势、特别是已经脱离基本面的趋势终结。而近期创业板的持续下挫也加重了我们的这种担忧。
总体来说,索罗斯的盛衰理论的框架如下:“每个泡沫都有两个组成部分:现实中主导的潜在趋势,和对这个趋势的错误理解。当趋势与错误理解积极地彼此强化时,就引发了繁荣-衰退的过程。这一过程会在发展中受到负反馈的检验。如果趋势足够强大,能经得起检验,趋势和错误观念则会进一步相互强化。最终,市场预期变得与现实差的太远,致使人们被迫承认错误观念的存在。随之而来的是黄昏,怀疑增长,更多的人失去信心,但是主导的趋势由于惰性仍在维持。像花旗集团前CEO查克·普林斯说的:‘只要还有音乐,就要起来跳舞。我们还在继续跳。’最后终于到了趋势的逆转点,然后它开始朝相反的方向自我强化。”
我们认为,当前的小盘股相对大盘股相对大幅溢价的情况,正是索罗斯所描述的泡沫的一种。而始自4月下旬的这一轮下跌,很可能就是这个泡沫自这一轮诞生以来遭遇的最强一次负反馈。
将盛衰理论套用在当前的小盘股泡沫上,我们得出如下分析:在正常状态下,从总体上看,大盘、小盘股票并没有明显的分化表现。但在2009年,异常充裕的流动性给了小盘股超越表现的内在基础,而经济转型的口号则给了其“船小好调头”的美好外在预期。当这两种因素合并时,就产生了始自2008年底、2009年初的小盘股大泡沫。
这个由相对股价差形成的泡沫在其崛起初期、即2009年7、8月曾遭到挑战,也就是索罗斯盛衰理论中的负反馈。但是小盘股泡沫的趋势足够强大,成功的战胜了这次负反馈,从而继续进入正反馈阶段。于是这场泡沫一直延续下去,直到最近。
就目前的形式来看,我们认为小盘股泡沫目前遇到的挑战比去年7、8月份更为强大,理由主要有如下四点:流动性开始收紧,泡沫内在动力下降;业绩报告并没有出现如股价反映的大幅跃升,市场将逐步开始怀疑“船小好调头”理论的正确性;长时间、大幅度的市场调整将降低小盘股的赚钱效应,导致资金离场;经济大环境也开始支持负反馈。
在盛衰理论中,索罗斯还指出:“泡沫现象具有典型的形状不对称性。上涨拉的时间很长,起始较慢,逐渐加速,直到黄昏期拉平;下跌则很短很陡峭,因为它是被强迫清算所强化的。幻灭引起恐慌,使之达到金融危机的巅峰。”依据这个理论的分析框架看,则小盘股泡沫如果不能经受住这次负反馈,则其未来加速下跌的可能性相当大。
我们认为,这次小盘股泡沫能够经受住负反馈考验的可能性最多只剩20%-30%。而小盘股即使能继续带来正回报,很可能也是在蓝筹行情爆发的情况下搭上的顺风车,其对蓝筹股和指数的超额表现很可能终结。无论哪一种情况,小盘股从总体上看,都不应再是超配的对象。
从当前的行情看,时间似乎在逐步验证我们的忧虑。从4月28日盘前发布日报以来,中证100指数仅下跌了10.8%,而中证500指数则下跌13.4%。我们认为,这种差别在将来仍将延续。
展望未来,我们认为,如果市场继续保持一段时间的弱势,则维持小盘股泡沫的最重要动力之一、泡沫的赚钱效应将继续丧失,泡沫的兴盛周期或将终结,从而走入盛衰周期中的衰败周期。因此,对于大部分股价已经严重脱离基本面的小盘股,我们建议尽量避免参与。
题外话:
从26年通胀中看到的
最近在淘宝上买了上下册两本1984年版的老书,谈妥的价格是30元。到手以后,看到两本书保存相当好,当年的标价则都是1.95元,一共是3.9元。
研究员的天性,大凡拿到手上的数字,总爱算一算。3.9元,过了26年,涨到了30元,那么这中间的通胀是多少呢?简单一算,26年涨了7.7倍,年均通胀是8.2%。
换个角度,如果从原油看,1984年USD/CNY约为2.8,当时的原油价格常年稳定在20美元左右,按该汇率算,每百元人民币约可买1.8桶原油。26年以后,按现在USD/CNY为6.82、原油价格为70美元算,则现在每百元人民币可买0.21桶原油。26年的时间,价格上涨了8.5倍,变化和对书的购买力相差无几。
纵观历史,中国的通胀数据统计起源于上世纪90年代。在80年代几度发生的、后来引发90年代初期经济增速大幅下滑的物价上涨,其年率到底几何已无从考证。从1990年的通胀数据算起,到2009年底,物价仅为1990年初的2.5倍。但是,如果假设1984年到1989年的年化通胀能达到21%,则当前的物价当为1984年的7.9倍,和以上的推算相差不多。而如果这个年化通胀率只有15%,则由于低基数效应,当前物价仅为26年前的5.8倍,则在这种15%假设的情况下,如果我们通过旧书和石油推算出来的通胀是准确的,那么错误的就是1990年以后的通胀统计了。
编辑:李成军 lcj0577@gmail.com,宝鸡南站
相关：
税收遵从的理论分析与政策建议税收遵从问题是各国政府面临的一大难题。纳税人的遵从程度直接影响着税法实施的有效性,影响着税款流失程度。在我国现阶段,对纳税人税收不遵从的原因进行深入分析,并据此提出一些切实可行的政策建议以提高税收遵从度,对依法治税,提高税收征管水平,降低税收成奉,保障国家财政收入都具有重要意义。税收遵从；税收不遵从；税收征管F810.42 A 1006-502404-0146-03冯小俊,浙江省台州学院经贸管理学院讲师,硕士,研究方向为财政税收理..
不要逃避职业发展对话和员工就他们的能力、兴趣和机会进行交谈是至关重要的。这里有5步教你如何进行这一对话。为什么有那么多经理人逃避职业发展对话?我们的研究告诉我们,这里边有很多原因。当你的下属请求与你进行这样的对话时,你是否说过如下这些熟悉的话：一—不要拿这些问题来打扰我,没人知道未来会怎样。——现在不是谈这问题的时候。——我还没准备好呢。——我不知道该怎么说。——我们刚进行了改组,在任何人得知其职业发展计划之前还有——段..
六西格玛的发展轨迹和难点◆六西格玛的分形术◆六西格玛难在哪里◆六西格玛文化的延伸编辑：本刊编辑部设计：张瑜六西格玛的分形术茹海燕伴随着我国的经济发展,质量管理技术也得到了很大的发展,并且逐渐缩短国际新技术的转化周期,如全面质量管理、IS09000／TL9000体系等等,在国内很多企业得到应用。而目前最热的,自然是2000年后逐渐为大家所接受的六西格玛管理法。六西格玛管理法源于摩托罗拉,在制造领域取得卓越绩效,并创造了DMAIC。之后在联合信号得到..
略论我国的环境税制建设税收是政府配置资源、调控经济的重要手段。目前,我国虽然设有与环境保护相关的税种,但缺乏环境保护专门的税种,有关规定也不健全,对环境保护的税收优惠单一,缺乏针对性和灵活性。因此,应根据可持续发展的要求,调整我国现行税制,逐步建立起相对完备的环境税收制度,开征环境污染税,改革与环境保护相关的其它税种的相应条款。环境税；国际实践；我国的环境税制F811.4 A 1006-502404-0143-03陈清,天津职业大学经济与管理学院副教授,..
旅游发展与目的地社会变化关系的实证研究本文以天津蓟县盘山周边为例,用当地居民有关旅游发展对其生活影响的感知作为旅游业对其社会影响的衡量指标,以社会满意度作为目的地社会的衡量指标,结合相关理论和模型,采用问卷调查的形式,研究了旅游发展与目的地社会变化的关系。研究发现,目的地居民的社会满意度与其对旅游发展的积极或消极影响的感知有较紧密的关系,同时,旅游发展带来的积极或消极影响也会影响居民对进一步发展旅游业的态度。旅游影响；居民感知；社会满意度F5..
论英国取消董事资格制度适用的范围及其对中国的借鉴意义摘 要： 取消董事资格制度是英国公司法中独有的一项法律制度。中国目前只在公司法中 规定了董事的各项消极资格,但没有一项完整的取消董事资格制度。文章主张借鉴英国的规 定,完善中国的法律。关键词：取消董事资格 适用范围 消极资格中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1004-4914无民事行为能力或者限制民事行为能力；因贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序,被判处刑罚,执 行期满未逾五..
户外广告资源的产权界定探讨摘 要： 文章以各地相继出现的城市户外广告资源的有偿使用办法为切入点,以法经济学的视角 解读地方政府经营户外广告资源的相关政策,并从理论上阐释了户外广告资源的产权 归属问题,给出明确的产权安排,确保发挥出户外广告资源的最大效用,从而为经济发展提 供支持。关键词：户外广告资源 法经济学 产权中图分类号：D922.294文献标识码：A文章编号：1004-491402-083-02一、问题的提出近年来,随着经济的不断发展,投融资体制的..
何去何从之免于国有困境“两房”退市触动了很多人的神经。抛开对中国外汇管理机构等所持“两房”债券的安全性有疑虑以外,我们应当更多地反思:“两房”作为一个政策性机构的得失,对今后的住房政策改革有何借鉴意义?我们知道,当美国政府强行要完成让中低收入人群“居者有其屋”的政策时,市场本身是无法完成这一过程的,实际操作中是由联邦政府对“两房”的行为提供了隐含担保。也正因如此,“两房”的债券才得以屡次发售成功。换言之,市场在以买美国国债的..
论“公司法人人格否认”制度摘 要： 十届全国人大常委会第十八次会议修订的《中华人民共和国公司法》自2006年1 月1日实施起,已有两年多时间,公司法人独立人格和股东的有限责任制度的确立发挥着重 要作用。“公司法人人格否认”制度的增加更是公司法人制度的有益补充。文章根据公 司法人人格否认的法理及法律实践,分析我国公司法人人格否认制度的适用和完善。关键词：公司法人人格 否认 法理 制度中图分类号：D922.29文献标识码：A文章编号：1004-49..
浅析侵权责任的归责原则摘 要： 侵权行为法作为一门重要的部门法,在当今社会发挥着越来越重要的作用,因其拥有 巨大的社会功能,所以对侵权行为法归责问题的研究也日益凸显其重要性。文章从宏观角度 对 侵权归责做了一个论述,并提出了对这一问题的观点,以期完善我国的侵权归责原则。 关键词：侵权责任归责原则过错责任原则 无过错责 任原则中图分类号：DF522文献标识码：A文章编号：1004-491402-082-02彼得?斯坦指出：“法律规则的首要目标,是使..