东风科技：电子快速增长费用影响利润
投资要点：
司上半年营业收入24.69 亿元，同比增长58.42%；归属于上市公司股东的净利润1.1 亿元，同比下降10.97%；基本每股收益0.35 元。
公司二季度营收12.4 亿，环比持平，净利润4086 万，环比降41%。
报告摘要：
司经营业务稳定，汽车电子业务快速增长。二季度营业收入环比持平，毛利率环比从21.5%提升至22.5%。公司最主要的两个合资公司经营优秀，江森电子营收增长78.3%，贡献2512 万净利润，利润增长60%，东风伟世通营收增长30.6%。
二季度三费环比大幅增长，尤其是管理费用。三费费率从一季度的12.2%提升至15.1%，环比增长了3549 万，其中管理费用大幅增长近3000 万，含制动公司计提辞退福利1129 万。
同期均有非经利润，导致同比和环比的基数均较高。2014Q1 有一笔1700 万的伟世通股权重估的非经利润。2013Q2 有一笔4000 万的伟世通股权转让的非经利润。二季度基本无非经利润。
所得税费也有明显提升。公司合并报表利润同比2013H1 增长了5400万，而所得税增长2400 万。单季度所得税率持续走高至17.3%。
投资建议：公司的汽车电子业务增长迅速，经营周期稳健向上。零部件股权整合和收购预期仍存。我们预计今年实现3 亿净利润，其中包含湛江得利土地款7000 万(Q4 计入)和伟世通公允价值变动1800万(Q1 计入)，2015 年江森电子仍将维持30%以上的利润增速，内饰业务由于英菲尼迪国产因素将维持20%以上增长，其他各项业务维持平稳增长，预计实现2.8 亿净利润。维持“买入”评级。
梦洁家纺：费用继续得到控制电商、小品牌增长较快
净利增12%，Q2单季收入增速较高
14年上半年公司实现营业收入7.15亿元，同比增加8.45%，归母净利润0.53亿元，同比增加12.15%，EPS0.18元，符合预期。上半年收入增速低于春夏订货会10%的增速主要由于Q1单季收入负增长，加盟商提货积极性不高。净利增速高于收入主要由于销售费用率下降。扣非净利同比增加13.87%，主要由于非经常性损益减少53万。
分季度看，14Q2收入、净利分别增加21.23%、13.38%。13Q1-14Q1收入增速分别为24%、10%、12%、25%、-4.13%；净利增速分别为10%、-4%、373%、334%、11.09%。Q2单季收入增速较高主要由于电商增长较快，线下促销活动较多，加盟商此前拿货较少、在6月拿货增长。
收入增长主要来自小品牌和电商贡献
(1)上半年渠道方面估计梦洁宝贝新开40家，床垫新开40-50家、梦洁新开10-20家，寐没有新开店，但考虑还有关店调整，上半年基本净增不多。
(2)分品牌来看，梦洁保持稳定增长9.2%，高端品牌寐降低7.8%，梦洁宝贝增长53.23%，平实美学增长20.6%，网购品牌觅增长53.8%。
毛利率分品牌看，梦洁、寐、宝贝、平实美学、觅分别为40.79%(-0.89PCT)、56.77%(-0.78PCT)、42.20%(-3.47PCT)、25.90%(-3.28PCT)、36.57%(2.43PCT)，梦洁和寐毛利率微降主要受促销影响，梦洁宝贝和平实美学毛利率下降则和公司销售策略有关，即由此前的注重品牌盈利性转为做大规模。
(3)分渠道来看，直营有个位数增长，加盟业务仍然下滑。电商上半年销售估计不到5000万，增长137%，主要仍来自梦洁主品牌。
(4)分地区来看，公司的传统优势销售区域华中、华东分别增长14.07%和6.89%，华北下降16.30%；弱势区域华南、西南和东北地区分别获得+27.56%、+6.95%、-0.11%的增速；占比最小的西北地区同比增长34.38%。
◆毛利率下降，销售费用率下降，存货和经营性现金流净额好转
毛利率：上半年毛利率同比降1.40PCT 至42.74%，13Q1-14Q2分别为44.95%(+1.87PCT)、43.32%(-1.88PCT)、43.78%(+0.28PCT)、44.48%(+2.24PCT)、44.75%(-0.20PCT)、41.12%(-2.20PCT).
毛利率下降主要由于促销活动增多。从业内对比来看，罗莱、富安娜上半年毛利率仍然稳中有升，我们认为主要和二者的电商毛利率稳定有关；而梦洁电商毛利率也有下降，主要由于目前线上销售对价格仍然较为敏感，公司进行了货品调整。
费用率：上半年销售费用率降4.42PCT 至25.65%，主要由于终端建设费减少47.55%；管理费用率升2.88PCT 至6.93%，主要由于期权费用增加1255.6万元，以及其他费用增加121.7%(这部分主要由于研发费用由计入成本改为计入管理费用，有利于公司高新技术企业资格的申请)；财务费用率降0.47PCT至-0.14%，主要由于利息支出减少48.25%及利息收入增加33.76%。14Q2销售费用率降2.13PCT至27.15%，管理费用率增1.56 PCT至5.91%，财务费用率降0.68PCT至-0.39%。13Q1-14Q1销售费用率分别+2.9、-0.18、-2.36、-11.6、-7.07、-2.13PCT，从13Q3销售费用率开始得到控制，13Q4费用控制效果显现，14Q1、Q2继续得到控制。
所得税率增10.31PCT至26.14%，主要由于13年高新技术企业资格到期、本期按25%税率而13年同期按15%税率，目前公司仍在继续申请高新资格。
其他财务指标：1)存货较年初降15.36%至4.56亿元。上半年末公司存货/收入为63.8%，存货跌价准备计提比例为1.23%，存货周转率0.82，较历史同期水平略好。目前加盟商库存水平正常。
2)应收账款较年初增75.5%至2.62亿，主要由于加大对加盟商授信力度。
3) 上半年资产减值损失降149.27%至-237万元，主要原因是退货收回坏账准备所致。
4)上半年营业外收入降11.75%至274万元，主要由于本期没有固定资产处臵利得5)上半年经营性现金流净额增65.94%至-1180万元，主要由于存货减少、销售增加、收到的现金增加所致。
电商在低基数基础上快速增长，移动端独立运作，O2O 等待落地
线上方面，13年公司电商已突破1亿，14年目标2亿，上半年销售不到5000万，增长137%。目前公司O2O 已开始在部分产品、部分区域进行线上线下同款同价尝试，如鹅绒被等，通过微信传播、在直营店进行体验，目前仍在尝试阶段，今年有望落地。
公司7月公告拟用自有资金出资2000万元设立全资子公司湖南梦洁移动互联网电子商务有限公司。我们分析，公司将移动端业务独立出来：(1)有利于O2O 独立运作，效率更高；(2)移动端业务是当地政府大力扶持的产业，独立出来有利于享受优惠政策。
预期1-9月净利增长0-20%，维持“增持”评级
公司预期1-9月净利增长0-20%。2014年公司计划营业收入同比增长5%以上，净利润同比增长10%以上；按照股权激励条件，14-16年扣非净利同比增长分别不低于15%、16%、14%。
我们判断：(1)公司上半年收入情况基本与春夏订货会增速相差不大，14秋冬订货会公司增长10-15%，以及电商的快速增长，下半年收入增长相对有保障，后续关注10月即将召开的15春夏订货会情况；(2)预计公司在促销活动频繁、电商货品结构调整的背景下毛利率下降；(3)尽管今年是股权激励摊销费用最高的一年，但公司控费效果持续显现，费用率稳中有降。维持公司14-16年EPS 为0.36、0.43和0.49元，维持“增持”评级。
东软集团：外包大幅下滑、研发投入加大仍处于转型阵痛期
事件：
东软集团近期发布2014半年报：实现营业收入32.45亿，同比增长2.2%；毛利同比增长6.2%；归属于母公司净利润为1.34亿，同比下降28.7%，EPS为0.11元；扣非净利润为9399万，同比下降23.4%。
点评：
总体观点。公司外包业务受客户业务调整影响大幅下降，而为转型投入的研发支出增长了50%，熙康业务亏损因投入而扩大(估计亏损7000-8000万左右)，最终导致公司盈利大幅下滑。我们看到公司业务转型已有部分效果显现，如国内解决方案毛利率企稳回升。总体而言，公司仍处于转型之中的业绩阵痛期，但我们相信持续高额的研发投入必将带来新一轮业绩高增长。
仍处于转型阵痛期，熙康等新业务提升估值，中长期角度维持“买入”评级。假设公司每年将处理部分园区地产(14年约贡献1.8亿净利润)，我们预测公司2014~2016年EPS分别为0.36元、0.44元和0.54元。公司目前股价对应约37倍2014年市盈率和2倍的2014年市销率。公司正处于外包等传统业务的模式转型以及健康管理服务等新业务的投入期，短期业绩面临一定压力，但对公司估值水平有助益。我们维持中长期“买入”的投资评级，并给予18.00元的6个月目标价，对应约40倍的剔除健康管理业务损失后的2014年市盈率和2.6倍2014年市销率。建议投资者关注公司健康管理业务重估带来的投资机会以及管理层进一步激励的可能性。
主要不确定性。健康管理业务亏损大于预期；汇率风险；宏观经济影响。
(责任编辑：DF010)
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