新股发行仍是当下中国资本市场一件头等大事，且不说仍有700家左右企业仍在排队，也不说今年上市新股已达70家、当下仍有11家正在IPO进程之中，仅下半年100家发行计划中就仍有过半仍未成行，而每一次新股发行都是对二级市场乃至对全国金融市场的一次考验，且随着新股赚钱效应不断扩散而愈发显得震感加大，然如何破解新股近万亿元申购迷局，已经不仅仅是为了管窥管理层智慧，而且是为了更好把握股票市场波动节奏的大局观，故此，即便雾里看花盲人摸象，也要试图把这纷纷扰扰迷迷茫茫看个清清楚楚明明白白真真切切。
■嘉宾
温丽君 /南京证券高级策略分析师
刘云峰 /大同证券策略分析师
现象
打新加剧本周市场跌幅
大众证券报：本周A股大跌，尤其是深市跌幅较大，市场普遍认为与本周四新股集中申购关系重大，是本周下跌的主要原因，你是否认同？你认为下跌诱因还有哪些？
温丽君：新股发行的确成为本周市场跌幅有所加剧的重要因素，从周四交易所国债逆回购利率的大幅飙升就可以看到，当天隔夜拆借利率一度飙升至50%以上，2日拆借利率更是上行至97%，创下历史新纪录，可以看到，新股的不败神话加剧了其赚钱效应，进而对二级市场依然存在明显的挤出效应。
当然，下跌的诱因除了流动性因素之外，远低于市场预期的经济数据也加剧了市场对于经济基本面的担忧，除了已公布的不佳的汇丰PMI之外，截至8月中旬，发电量数据，乃至煤炭、钢材等价格都表现持续低迷，需求复苏不佳下，市场对于三季度经济复苏预期日渐悲观，也影响了权重周期股的反弹态势。
刘云峰：周四的下跌的确与新股发行有关，但是要把新股发行作为下跌的主因未免牵强，影响行情的主因还是经济环境。近期信贷、PMI、用电量等先行指标纷纷出现下滑，经济复苏预期遭遇波折，行情因此转势，市场心态也趋向谨慎，而新股在此时发行正好成为下跌的导火索。这好比一个“背筐”的人，在他身体健康时，给筐里加点重物，他可能仍旧活蹦乱跳，但当他生病时你往筐里加同样的东西，他可能就累趴下了。当然，除了新股发行外，适逢月底，且中秋临近，资金偏紧也是下跌的诱因之一。
对比
流动性等环境出现大变化
大众证券报：上一批次新股集中申购是从7月23日开始的，彼时市场出其不意，于次日打新资金大部队冻结之时突然发力上攻，而此次虽然是在更强势区域，但却似弱不禁风，对比这两次新股集中申购，你认为市场为何反复无常？内在逻辑何在？
刘云峰：同样的新股发行，不一样的市场表现，主要缘于投资者“心境”的差异。上一次新股发行时，是经济数据频传利好，但市场总也不涨，投资者做多热情被新股压制，于是待新股真的发行之后，便迎来上涨；而本次情况是信贷数据先出现萎缩，市场一度还寄希望于这仅是一个 “偶然”或个别现象，但随后却迎来一个又一个指标的下滑，一次次期望落空之后，投资者的心理就变得“脆弱”，此时新股发行，下跌便成为必然。当然，造成这种“心境”差异还有：上一次发行时市场之间已经过反复的震荡，持股心态不稳的筹码都清洗得差不多了，抛压不重；但这一次发行是在大盘上涨后出现震荡，部分获利投资者持股心态本来就不稳，遇到利空自然会想到“落袋为安”。
温丽君：此一时彼一时，市场环境发生了较大的变化，在7月中下旬之后，由于公布的6月货币数据大幅飙升，市场流动性局面非常宽松，其沪港通预期下，外围资金加配A股意愿攀升，进而出现7月底的大幅反弹走势，而此次，虽然同样面临新股的集中申购，但此时市场却普遍在担忧流动性风险，主要在于7月份的货币数据超预期大幅下行，而据报道8月前半个月四大行新增信贷数据也仅为560亿元，市场处在对流动性预期比较敏感的阶段，而此时又面临新股的集中申购，可能冻结万亿资金，自然会对二级市场形成较大的冲击，因此，其内在逻辑，关键在于市场总体的流动性环境的变化。
估值
新股发行市盈率水涨船高
大众证券报：此前新股发行时，估值均不高，比如今世缘发行PE是12倍多，艾比森是13倍，但此轮IPO的发行PE已经涨到了20倍上下，你如何看待这一现象，下一波时发行估值是否还有继续上涨可能？为什么？
温丽君：目前新股发行价格定价的一个基本原则就是不能超过行业平均市盈率，若是超过，则会面临无法顺利发行的风险，因此，前几批新股发行时普遍发行市盈率较低，这一方面是上市公司为求顺利上市与政策博弈后的结果，另一方面则是跟市场息息相关，如7月中旬时大盘相对比较低迷，市场的市盈率相对也处于较低水平，而随着7月底以来个股的大幅反弹，新股发行市盈率水涨船高也不难理解，另外，发行市盈率高低跟所属行业息息相关，如今世缘属于白酒类上市公司，目前白酒行业本来就估值不高，而此次受到资金最大关注的天和防务，虽然发行市盈率有20多倍，但行业的平均市盈率高达44倍左右，比较下来还相对更便宜，因此，看估值应该是相对地看，而不是看绝对数值。总体来看，发行市盈率的高低是跟随大市、行业而变化，若市场能就此好转，估值持续上行也很正常。
刘云峰：有关新股估值的问题比较复杂，因为影响因素是多方面的，比如今世缘所处的行业市盈率普遍比较低，与他处于同一行业的会稽山虽然发行市盈率只有14倍，但也因高出行业平均市盈率水平而推迟发行。当然，也有明显低于行业平均市盈率的如艾比森、飞天诚信等，这与发行定价时的“潜规则”有关，首先不能出现明显超募，其次是老股转让不能太多，否则就可能出现奥赛康的情况。要同时满足这两个条件，有时就不得不降低发行价。像飞天诚信虽然比行业平均市盈率低了75%，但仍是第一批中唯一一家进行老股转让的公司，而艾比森老股转让也占到了发行量的21%左右。当然也有的公司削减了募集资金的规模，导致发行市盈率变化。所以仅从简单的数字上去说哪一批新股估值是高是低，未来会有什么样的趋势，是上涨还是下跌，很难给出答案，也对我们选择新股的判断影响不大。重要的还是观察每只新股与行业平均市盈率水平的比较。我判断未来出现推迟发行的新股(市盈率高于行业均值)还可能会增多，但仍不大可能成为大多数，多数新股仍会低于行业平均市盈率。
深意
制度催动新股弱市连续涨停
大众证券报：今年第二波IPO重启后，发行价格有意无意被压低了，这进一步促进了新股上市后的连续秒停的强势，也让新股赚钱效应持续扩散开来，你认为这种效应还能持续多久？何时才会降下来，直至最后彻底消失？
刘云峰：新股连续秒停有几方面原因：一、新股稀缺；二、A股投资者普遍有“炒新”习惯；三、新股首日过严的涨跌幅限制，起到了助涨作用；四、新股估值较同行总体偏低。之所以把估值放在最后一位，是因为估值在其中的影响因素真的很小，否则就解释不了像北特科技、会稽山、长白山等，明显高于行业平均市盈率却仍然连续涨停的现象，如果是估值问题那除了飞天诚信等个别新股外，即便有连续涨停也不应该有那么多。这种新股连续涨停的现象，在现有的制度、规则安排下，在保持当前这种发行数量和速度情况下，无法消除，难以解决。因为新股仍然稀缺，而首日涨跌幅限制制度设计的不合理，会让新股更容易“涨停”，而涨停是有助涨作用的，会吸引更多的人盲目的加入到炒新的队伍中来，导致这一问题更难解决。
温丽君：只要目前依然存在行政限价，新股发行价格被人为拉低就将持续，那么其相对便宜的价格受到市场的追捧就将持续，只要存在套利机会，这种现象就很难消失。
考验
万亿申购只是加大短期波动
大众证券报：今年第二波的第三批次IPO集中申购于本周启动，其中，周四有6家，周五2家，下周一1家，此间申购资金不能循环使用，均处于同一批次的申购资金冻结区间，有人测算此轮冻结资金将在万亿元左右，你如何看待这种抽血效应？万亿资金调动是否已经涉及到国家层面的宏观调控？以后会否持续加大股市二级市场的暴涨暴跌？
刘云峰：本次新股发行比较集中，总募集资金也较上一批多，冻结资金量预计会很大，短期内也会造成资金面的紧张，但是由于新股占用时间不长，真的“抽血”时间不长，真正抽走的资金也有限，因此对市场影响只集中在短期内，持续影响不大。新股申购资金冻结规模较大，会对货币市场构成影响，但这一影响目前来看并不涉及宏观调控，因为银行间同业拆借利率虽然有所上升，但并未出现高于之前月底利率表现的情况，所以整个货币市场应该是相对平稳的。事实上，证监会在禁止债券型基金申购新股之后，新股对于整体货币市场的影响就已经被大幅降低了。这种脉冲式的新股发行，仍然会对二级市场构成影响，但是当新股连续发行多批之后，其影响会下降，但不会消除，新股发行仍会因发行时不同的市况，而产生不同的影响，其中会有暴涨暴跌的情况，但更多的情况仍然只是加大短期波动。
温丽君：新股的火爆的确对于二级市场的抽血效应影响明显，此次冻结资金超万亿应无太大悬念，问题在于，由于新股集中申购，进而对市场资金利率也形成了较大程度的冲击，这对短期市场确实形成较大的干扰，也不利引领社会融资成本的进一步下行，目前来看，万亿资金的调动仍不足以撼动国家层面的宏观调控，但的确会对社会财富的再配置形成较大程度的影响，必须要承认的是，新股的火爆表现也一定程度上吸引了不少的增量资金入场，一定程度上有利于活跃二级市场，如果能吸引增量资金入场，则新股发行对于二级市场的影响有望进一步弱化，只有存量弱市格局下，新股发行才会对大盘形成非常大的影响。
策略
操作切忌恋战
大众证券报：今年上市新股已达70只，本轮又发行了11只，但很多新股上市后都是连续秒停，之后，除了少数如全通教育、牧原股份等，大多进入震荡之中，你认为何种策略更适合新股操作？
温丽君：目前还存在明显套利机会，在无资源限制的前提下，全部申购仍是最优策略，当然，新股的质地仍是决定后续收益率的最为关键的要素，一般而言，市场对某只个股认同度越高，中签率越低的个股，在上市之后的涨幅就越惊人，比如当初的全通教育，比如周四申购的天和防务，都是个中代表。
刘云峰：新股操作首先需要关注新股的质地，新股的质地包括估值水平和成长性，估值水平低自然会有上涨空间，成长性好自然也容易受到追捧，可以享有更高溢价，像今世缘虽然市盈率水平低，但是相比同行估值并无优势，或者说并不低，成长性又不好，自然表现就会差一点；其次是关注投资者心理，这一点在参与时很重要，上一个问题中我们说了估值不是影响新股连续涨停的主要原因，稀缺、炒新习惯、制度等才是主要原因，因此判断稀缺性、炒作心理，就是关键，盘子小的、价格低的、概念独特的，往往更稀缺、更符合市场炒作心理，可能炒的更高，如果按投资者心理判断，能涨七个涨停，那至少前五个追的时候没有问题。总结一下就是，先看清楚新股的质地，知道“地面”在哪里，然后利用市场的“愚蠢”，适当地选择“高空作业”，赚取超额收益，但切忌恋战，因为多数新股“秒停”结束后的价格都是难以经得起时间的检验的。
建议
上市更应集中
大众证券报：新股集中申购，既有人褒之，也有不少人贬之，你是什么看法？你认为监管层是有意为之，还是另有深意？本周有两家IPO临时退出集中申购周期，你如何看？
温丽君：新股的发行节奏的掌控自古就是难题，行政干预的结果必然是吃力又不讨好，若是分散申购，又不利于资金调配，且容易中签率较低、炒新加剧，集中申购，则又容易引发市场巨大波动，总体而言面临两难，既有条件下很难有两全之策，管理层也无法给出更优的方案，过渡期总是会存在各种问题，我们还是更期待注册制引领下的新市场。此次两只新股退出申购的原因就是在于发行市盈率高于行业平均市盈率，触犯了价格的上限原则。
刘云峰：新股由于其稀缺性，为避免“爆炒”，增加供给，监管层曾有意提高发行密度，今年第一波发行时单月近50只发行，同时允许老股转让，都是为了增加供给。但是之后由于市场质疑较大，证监会又对发行定价和老股转让进行了规范和微调，同时为稳定市场预期，减小IPO重启的压力，证监会又对年底之前的发行数量进行了控制，结果就是现在这种情况了。从目前的情况来看，由于新股上市后都受到爆炒，赚钱效应明显，发行越集中，中签率越高，申购的参与意义越大，大家参与得越积极，所以其实际效果并不明显。由于现在问题的核心在于新股上市首日的爆炒，所以新股上市日应该集中，而并非发行日。本周两家IPO发行延后，属于正常的发行规则要求，按《关于加强新股发行监管的措施》的要求，新股发行市盈率高于行业平均市盈率，需要在网上申购前三周内会连续发布投资风险特别公告，节能环保发行市盈率为22.06，高于行业平均市盈率的11.33，华懋科技发行市盈率为19.24，高于行业平均市盈率15.93倍，需要连续发布风险提示，所以推迟发行。
(责任编辑：DF062)
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