中国经济当前的减速相当大一部分原因是人民币实际有效汇率高估造成的。
总体来看，人民币有效汇率与中国整个工业企业的利润增速呈反方向变化。实际有效汇率越高，工业利润增速越低。正是由于实际有效汇率高估导致可贸易程度高(第二产业)的企业不盈利，使得大家把越来越多的钱转而投资到还能继续赚钱的房地产。
近期外汇市场“动静”不小，先是卢布暴跌，再有瑞士央行意外宣布取消瑞郎对欧元的汇率限制；近日人民银行公布2014年12月外汇占款数据，央行口径和金融机构口径下的外汇占款双双大幅负增长，亦显示人民银行向市场大规模供应外汇以维持人民币汇率稳定。
实际上，于人民币而言，始于去年12月初的贬值仍在持续。加之上周欧洲央行公布的量化宽松(QE)政策超预期，会加码助推美元走强，反而波及人民币对美元汇率加大下行压力。
不仅如此，欧洲央行压低欧元汇率将导致全球竞争性贬值愈演愈烈，在当下人民币汇率弹性不足的情况下，实际有效汇率过于坚挺将不利于国内经济复苏。
“别人的货币，却是我们的问题”。人民币汇率在全球化的当下已难独善其身，及时有效地应对国内外多变动荡的局势才是正解。
当前汇率水平均衡吗？
对于今年人民币汇率走势的研判，是要基于当前基准的评估。因此，当前人民币汇率是否合理？究竟是被高估，还是处于均衡水平？解释这一切都需要先厘清判断汇率是否合理的标准是什么。
证券时报记者：当前人民币汇率是否处于均衡水平？衡量汇率均衡的标准是什么？
谢亚轩：从人民币近两年的波动情况看，人民币汇率已将接近均衡水平。如何判断是否接近均衡水平至少需要一个特征，那就是观察人民币汇率现在是否处于波动的状态，而非静止的状态或单一状态(处于明显的升值趋势或者是明显的贬值趋势).
朱海斌：从经济上来看，汇率是否均衡，主要还是看经常项目收支情况。从中国最近几年经常项目顺差占GDP的比重看，2013年略超过2%，2014年可能达到3%左右，这个水平还是比较合理的。所以说，目前人民币汇率基本合理，并没有被显著高估或低估。
鲁政委：所谓均衡汇率，是指经济既不存在内部失衡，也不存在外部失衡时的汇率水平。
从我国当前来看，经济存在内部失衡的潜在压力，因为我们发现最近几年，政府一直非常关心失业率。可以说失业率还没有显性化，但目前至少随时有失业率上升的风险，一旦显性化这是当局不可接受的。此外，我国物价持续下行，特别是PPI的持续负增长已经进入第4个年头，到目前仍没有缓解迹象，通缩压力值得关注。
什么叫没有外部失衡？经验上通常认为，如果一个经济体经常项目的差额相对于GDP的比例超过了+/-3%的区间，这个经济体就存在外部失衡。从2010年以后，中国经常项目差额相对于GDP的比例就一直保持在3%以内。
综合以上分析，中国没有外部失衡问题，但是有内部失衡压力。因而，即使从抽象的理论定义的角度，中国也是存在汇率高估的。
这反映到现状就是，外商投资的一些制造企业都已经开始关闭在中国的工厂，低端的开始向东南亚、墨西哥等地外流，比如典型的服装、鞋帽、玩具等。
与此同时，一些高端制造业的外商投资也宣布不再增加对中国投资，而是考虑新建或继续扩大在北美的工厂。一些调查咨询公司的数据表明，在亚洲，中国已是仅次于新加坡、生产成本第二高的地区；美国最落后的州相对于中国的东南沿海的差距已经缩小到只有10%~15%的差距，考虑到本土偏好，这种成本差距对于外商投资来说已经没有吸引力。
这说明中国产业已经丧失竞争优势，而实际有效汇率其实是刻画产业竞争力的最重要指标之一。
不少人士认为：汇率升值有助于产业结构调整和优化。的确如此，但过犹不及。美国早已深谙此道，第二次世界大战结束以来，虽然美国一直是科技最发达的领先经济体之一，但几乎每隔十多年就通过迫使其他主要经济体对美元升值，以此作为自己经济走出困境的不二法门。由此可见，只有避免高估，才是真正能够促进产业结构升级的汇率机制。
证券时报记者：既然您谈到汇率影响所有可贸易程度高的产业。什么是可贸易程度高的产业？请具体谈一下汇率如何影响产业的中观层面。
鲁政委：如果按照三类产业来划分，可贸易程度最高的是第二产业，包括两大类，一类是采掘业即大宗商品，比如矿业等相关产品，另一类是制造业。可贸易程度最低的是第三产业即服务业。
可贸易程度高的产品，会更多受到汇率的影响，汇率持续高估会直接让这些产业陷入困境。再从跨行业横向观察，会发现企业负债率与其行业的可贸易程度成正比。因为随着人民币升值并进而高估，可贸易程度高的产业的盈利能力所受影响更严重，导致企业无法盈利甚至亏损，负债率由此高企。
总体来看，人民币有效汇率与中国整个工业企业的利润增速呈反方向变化的。实际有效汇率越高，工业利润增速越低。其主要原因是，可贸易程度高的产品在国际上大致是一个充分竞争的市场，对每个企业来说，其所面对的价格是既定的(自己几乎无力影响).
正是由于实际有效汇率高估导致可贸易程度高(第二产业)的企业不盈利，使得大家把越来越多的钱转而投资到还能继续赚钱的房地产，在我国这叫做“脱实向虚”，经济学上叫做“产业空心化”，这是所有实际有效汇率高估的经济体都会出现的现象。2012年全国金融工作会议首次从中央层面明确提出要抑制经济“脱实向虚”、金融要服务实体经济的问题。可当时人们只是认为金融体系(特别是商业银行体系)存在问题，认为金融机构的逐利性太强，其实不然，大家为什么从来就没有仔细想过：究竟是什么原因导致了几乎所有第二产业的企业都不盈利呢？这个就是人民币的实际有效汇率高估。
证券时报记者：那上升到中国经济的宏观层面，人民币汇率被高估又是如何影响中国经济？
鲁政委：从中国宏观经济来看，拿人民币实际有效汇率与11个新兴经济体实际有效汇率的平均值进行比较，会发现：自1994年1月以来，每一轮中国经济的荣衰都可以得到完美的解释；凡是人民币有效汇率在平均值下面的时候，中国经济就非常好；凡是在平均值上面的时候，中国经济就比较差；与平均值一致时，中国经济也不错。
不仅如此，我们在研究中国的货币条件时发现：包含了利率、汇率、货币供给量三个变量的计量分析结果显示，汇率对中国经济的影响是利率的9倍。如果进一步用人民币实际有效汇率减去11个新兴经济体实际有效汇率的平均值，由此得到一条经验上衡量人民币有效汇率是否高估的线，结果显示：这条线与过去20年中国GDP轨迹完美吻合。
不仅如此，这条曲线还与中国的物价水平、财政年度决算赤字率、社会融资相对GDP的规模、贷款基准利率变化等的走势都是高度吻合的。
基于以上的分析，中国经济当前的减速相当大一部分原因是人民币实际有效汇率高估造成的，从这个意义上说，当前的减速是一个周期性的问题，而不全是短期无法克服的结构性问题。如果汇率机制搞对了，GDP增速重回7.5%以上应该是很容易。
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