关键词：财务预测；信息披露；多层次管制
中图分类号：F234.4 文献标识码：A 文章编号：1005－089209－0109－04
一、引言
财务预测信息是上市公司信息披露的重要组成部分,主要根据对未来可能发生的事项或采取的行动的假设,披露关于上市公司的财务状况、经营业绩等财务信息。近年来,财务预测信息失真程度之大、范围之广越来越引起广泛的关注。从实证研究来看,徐宗宇通过对我国证券市场1993～1996年盈利预测信息的实证研究证明,平均偏差幅度均超过15％,预测可靠程度过低；临志毅对1996年～1999年上市公司预测信息的准确性进行研究,同样结果表明准确度非常差；蒋义宏等的研究发现新股发行价格以盈利为预测依据的时候,上述公司容易高估盈余,而证监会严厉处罚高估盈利时,上市公司转而低估盈余；秦玉熙等的研究发现,2001年证券监管部门将财务预测信息披露由强制性披露改为自愿性披露后,自愿披露盈利预测信息的IPO公司数量不断减少,而且可靠性也没有得到改善。归结起来,我国财务预测信息披露的主要问题表现为这几个方面：无论是让上市公司自愿性披露,还是实施强制性披露管制,一直以来财务预测信息披露的实际值与预测值普遍偏差较大,只有很少上市公司能完成预测值；财务预测信息披露不够全面,过分倚重盈利信息披露；披露格式不规范,没有按照报表格式披露；披露行为不规范,有报喜不报忧的选择性披露现象存在,而且有的上市公司披露重大信息时没有在指定媒体上及时披露,而只是作为新闻在其他媒体上先行发布,严重影响了信息披露的公平性,有信息操纵之嫌。针对财务预测信息披露存在的问题,有些学者试图从财务预测信息披露管制的角度研究财务预测信息披露。主要有蒋尧明2006年关于财务预测信息虚假陈述的民事责任研究,认为对于预测信息虚假陈述的民事责任的归责应采用过错责任原则,由原告承担举证责任,对于前瞻性信息虚假陈述民事责任的规则应采用过错推定原则,实施举证责任倒置。并建立安全港规则；另有何亮2005等关于财务预测信息披露的管制研究,认为应当从会计管制和法律管制的角度实施财务预测信息披露管制,大力推行强制性披露与自愿性披露财务预测信息相结合,完善我国上市公司财务预测信息披露制度。
我国财务预测信息披露管制的制度建设已经有十几个年头了,新准则实施也有几个月了,无论制度如何变化,财务预测信息披露存在的问题一直比较严重。本文试图从法律经济学的角度,分析各层次预测信息披露管制的效率和效果,对各管制层次的资源重新分配及制度协调,探讨财务预测信息披露管制制度建设创新之路。
二、财务预测信息披露各层次效率、效果的理论分析
根据管制的主体不同,财务预测信息的管制可以分为司法管制、公共管制和自律性管制这三个层次。
从司法管制的特点来看,法庭被设计成被动式执法者所谓被动式执法是指法庭被设计为中立的裁判者,当且仅当诉讼程序启动之后才能行使执法权及剩余立法权,法庭本身不能发起调查,因为这样将削弱其中立性及公正性。但是,恰恰是法律的不完备以及法庭的被动式执法的特点妨碍了法庭执法的有效性。法庭被动式执法的缺陷具体表现为：其一,法庭执法只有在损害发生之后有国家或私人起诉之时,才能创立或执行法律,但是当损害不是很严重但是比较普遍,而当事人又没有足够的激励去起诉时,这时法庭是无能为力的,只能是任由这种损害影响市场效率。而一旦当事人提起诉讼时损害可能已经比较严重了,这时再由法庭执法必然表现为一种效率的损失。其二,在经济转型、技术重大变革期间,执法环境变化比较大、速度比较快,法律的不完备程度增高,法庭执法的公正性及其效果越来越受到质疑。特别是转型期间控辩双方的力量对比越来越悬殊,以至于受害方不太可能通过私人诉讼的途径就其受到的损害索赔。其三,法律的不完备将造成法律阻吓失灵,基于行为人对法律的理解偏差,法律阻吓失灵有可能表现为阻吓过度,或是阻吓不足,对于法庭而言,也可能表现为执法过度,或是执法不力。其四,法律变更的成本相对较高,因为立法者面临许多制度约束和高成本以及一系列冗长的程序,因此,他们不太能够轻易调整规则以适应环境变化,
公共管制是一种主动式执法,公共管制机构只要观测到相当程度的损害后不需要有人提起诉讼就可以行使调查、取证和行政处罚等权力,各国的公共管制实践证明,将剩余立法权和主动式执法权分配给公共管制的实施者可以改善高度不完备法律下执法失灵的问题。公共管制的优势首先表现为效率优势和灵活性方面,公共管制机构在事前、事中、事后都能针对预计的损害行使立法权并有效执法；其次,公共管制的实施者比法官有更强烈的激励去进行高代价的调查与查证活动并实施处罚,这种激励来自于对其职业生涯的考虑,相对而言,法官地位更为独立因而难以驱动；再次,实施公共管制的范围远比司法管制的范围狭窄,但公共管制的实施者较法官更加专业化,因此公共管制比诉讼能更有效地代表受损害方的利益,公共管制的影响类似于共同诉讼,特别是在没有共同诉讼法律制度的环境中显得尤其重要；再次,公共管制是事前预防性的,而诉讼是在损害发生之后进行的,专业化的公共管制实施者降低了鉴别违法行为的成本,而且通过公共管制发现违反行为的可能性高,而且罚金低于法律处罚,所以公共管制易于被违法者接受,由于其执法的灵活性和高效性,公共管制在一定程度上有效地抑制了更高社会成本的产生。
自律性管制的特点表现为它是一种普遍存在,而且随着时间的迁移,有的自律性管制制度安排逐渐演变成为法律意义上的强制性制度安排,可以说,自律性管制是司法管制和公共管制的形成及实施基础。自律性管制可以分为企业的自律性管制和行业自律性管制。以企业的自律性管制为例,14世纪英国商人联合体的规则里就要求簿记要受到成员的审阅,15世纪Hudson’s Bay公司制度中规定公司存在向股东披露的义务。行业自律性会计信息披露管制的典范当属伦敦证券交易所以及ASB。多年来英国证券市场高度自治的管制模式,一直堪称世界上自律性管制的典范。自律性管制的另一个重要的特点表现为,自律性管制主要是从企业个体利益或是行业利益的角度出发的,主要是出于保护自己、提升形象等需要而制定实施的。有时为了避免国家的直接干预,自律性管制的标准甚至高于强制性管制的标准。例如19世纪末,英国伦敦证券交易所建立的披露标准已经超出了当时《公司法》的要求。因此自律性会计信息披露管制经常表现为一种正的外部性——社会效益的提升。就总体而言。自律性管制的约束力比司法管制与公共管制相比要弱很多,但是自律性管制的效果很大程度上影响了司法管制和公共管制的效果,因为自律性管制所依据的非正式制度是正式制度产生并发挥作用的基础,所有正式制度都是在非正式制度的基础上逐渐演变而成的,然后以法律、法规、条例、规章等形式固定下来,由国家的强制力保证其实施。正式制度与非正式制度之间联系紧密,而且具有相互替代性,正式制度的移植成功与否取决于移植环境中非正式制度基础,缺乏基础的制度移植难免出现“淮南为橘,淮北为枳”的结果。
三、我国预测信息披露管制现状分析
从司法管制角度分析
目前我国财务预测信息披露法律管制的主要依据是《中华人民共和国证券法》及相关部门颁布的条例和规定。虽然在《中华人民共和国证券法》中规定了虚假陈述、误导性陈述或者重大遗漏致使投资者在证券交易中遭受损失的,发行人、承销的证券公司应当承担连带责任,但是,由于没有建立具体的诉讼规则,如责任构成、举证责任、免责事由、损失认定等配套规则,致使司法管制的可操作性受到较严重的影响。尽管2003年1月9日最高人民法院颁布的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》中也就披露过程中虚假陈述引发的民事赔偿做出了相关规定,部分提高了司法管制的可操作性,但是诉讼门槛依然太高。如根据规定,法院受理和审理因虚假陈述而申请民事赔偿时,只受理证监会、财政部门、其他行政机关以及有权做出行政处罚的机构做出处罚决定生效的案件,或已被人民法院认定有效判决的案件；只受理信息披露存在虚假陈述单个投资者起诉的民事索赔案件,不接受集团诉讼；只有直辖市、省级人民政府所在的城市、计划单列市或经济特区中级人民法院可以受理此类案件。这一系列限制条件大大限制了被诉讼的对象,延缓了诉讼的时效性,不利于投资者通过有效的途径获得相应的法律赔偿。特别是对于“证券市场虚假陈述的”定义是针对历史信息而言,因而在财务预测信息披露方面存在法律空白,严重影响了司法管制的效果。证券市场成立十余年,尽管预测性信息披露不准确、不及时、不充分及与此伴生的内幕交易等违规事件多次曝光,但相关责任人承担刑事责任和民事责任的太少太少,甚至出现判决了却无法执行的尴尬局面。因此从司法管制的特点来看,由于我国相关法律的不完备性,效率损失相当明显,司法管制的独立性体现得很不充分,存在法律阻吓失灵的趋势。
从公共管制角度分析
中国证监会等行政机构是财务预测信息披露公共管制的主体,中国证监会不仅有权出台有关信息披露的法规,而且有权就违规披露的上市公司进行行政处罚。不仅如此,中国证监会的处罚决定还是法院受理违规披露案件的重要条件,因此,中国证监会对于及时遏止虚假财务预测信息披露是非常重要的。
但是,就中国证监会对违规上市公司的惩罚来看,惩罚主要停留在公开谴责上,经济处罚无论是从惩罚的力度还是广度上来看,都是远远不够的。根据对2000～2006年违规上市公司的处罚的统计,预测性信息披露违规占总体违规的86.2％,从处罚金额的统计来看,未受到经济处罚的违规上市公司达80.6％,处罚金额在50万以下的违规上市公司占10.73％,处罚金额在50～100万之间的违规上市公司占6,62％,而处罚金额在100～200万之间的违规上市公司仅占2.05％。以上数据表明,违规但未受处罚的公司占绝大多数,违规但受到较严重处罚的上市公司只占极少数。从对违规上市公司主要责任人的经济惩罚来看,虽然对违规上市公司主要责任人的惩罚要比违规上市公司本身的惩罚多,但是惩罚的力度也还是远远不够的。而且,调查资料显示,我国证监会的调查往往不是交易异动所驱动的,而是由其他媒体披露后驱动的。因此,作为一个主动式执法的机构,中国证监会应大力提高其监管的专业性和灵活性以及行动激励,提高执法的及时性,加大执法力度,才能在现在这个法律极度不完备的环境中,实现公共管制的效率、效果。
自律性管制角度分析
自律性管制是司法管制和公共管制的基础。但是,我国财务预测信息披露自律性管制的基础过于薄弱,企业管理当局既没有动力也没有来自司法处罚和行政处罚的压力准确地编制和披露财务预测信息,实施自我监管。交易所的自律性管制措施主要有强制性停牌、责令改正、内部批评及公开谴责,管制手段过于单一,无法从根本上遏制违规披露财务预测信息。根据对违规披露预测性信息处罚主体的调查显示,上交所处罚的公司占28.53％,深交所处罚的公司占33.1％,而证监会所处罚的上市公司占38.36％。虽然上交所和深交所对违规公司处罚的面比较广,但是由于手段单一,力度有限,对上市公司违规披露财务预测信息的制约是极其有限的。
四、财务预测信息披露管制的协调
美国是财务预测信息披露管制较有效的国家之一。美国在实施多层次财务预测信息披露管制方面的经验有许多值得借鉴的地方,目前我国正处于经济转型阶段,加强财务预测信息披露管制对于提高会计信息的相关性、提高决策水平乃至于提高市场效率都是非常有意义的,因而针对我国法律阻吓不充分、公共管制效率不高和自律性管制力度不强的现状,我们可以从以下几个方面提高多层次管制的协调性：
首先,在法律制定的时候,应当结合预测性财务信息的特点,制定相应的法律法规。在《公司法》和《证券法》中规定上市公司提供预测性财务信息的场合及自愿提供财务预测信息的情况,划分上市公司编制预测性财务信息的法律责任和注册会计师的审核责任,建立健全预测性财务信息披露赔偿制度。既要保护好投资者的利益,提高决策的相关性,又要避免上市公司因披露而承担过度责任。因此,法律制定时应强化上市公司财务预测信息的民事责任,详细规范构成证券欺诈的法律要件如责任主体、损害事实、因果关系及赔偿金额,切实有效地保护投资者利益。另一方面,可以结合我国国情,借鉴美国安全港规则和预先警示理论,建立财务预测信息的免责制度,详细规定该制度的适用范围、适用条件、举证责任及更新义务等构成要件,避免上市公司因客观条件变化不能达到预定目标而过度承担法律责任。
其次,应加强财务预测信息相关规范的配套建设。从目前颁布的企业会计准则和信息披露规范来看,缺乏具体的关于财务预测信息编制准则及披露的规范,但是审计准则中却包含了对预测性财务信息的审核。因此,加强财务预测信息编制及披露的规范配套建设势在必行,财务预测信息披露不应仅仅局限于盈利预测,而应遵循持续性、整体性和重要性等原则,采用简化的财务报表格式,用定性预测法和定量预测法相结合的方式,公允地披露财务预测信息。公司管理当局对财务预测信息报告编制负责。在诉讼时应承担举证责任,如预测的基础真实、预测的假设合理并伴有相应的警示性语言,即使预测结果与实际有偏差也不必承担法律责任。同时,注册会计师应当根据新颁布的《中国会计师其他鉴证业务准则第3111号——预测性财务信息的审核》,将对盈利预测的审核扩展到对预测性财务信息报告的审核,审核的范围拓展到预测基本假设、编制基础、会计政策、预测方法这些方面,并出具财务预测信息审计报告。
再次,应当提高各层次管制的协调性。对于司法管制的主体而言,应当充分发挥司法管制独立性优势,适当降低预测信息披露诉讼门槛,让更多的人通过正当的法律途径主张自己的权益,通过对一些大案、要案的严厉惩处达到震慑目的,以期遏制故意违规披露预测信息及利用预测信息操纵市场的行为。公共管制与自律性管制的协调性尤其值得加强,证监会可充分发挥主动执法的优势,根据主动调查获得的情况及证交所报告的情况对违规公司予以及时停牌、审查,严厉地打击违规财务预测信息披露。对财务预测信息披露的检查应当予以制度化,定期审查上市公司财务预测信息披露情况。并且予以打分和排名。为了提高执法的透明度,这两个机构还应当公开数据库,对外定期公告所有处罚结果以及调查进展情况。
责任编校 朱星文
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