美国留恋凯恩斯 中国拥抱谢兰 熊彼特

摘要 从2018年的开局来看，美国仍然走在凯恩斯之路上，短期刺激多，白宫和国会摩擦大，短期成为全球经济亮点。从长期看，人们对美国资产价格泡沫和创新动能的担忧不少。从“十九大”到今年“两会”，中国选择了熊彼特式的转型创新之途，宏观刺激的收敛显示中国并不过分执着于经济短期起伏，而是上下齐心聚力，以战略定力谋求长远布局。从全球看，世界经济的复苏节奏和经济政策趋势加速分化而非同步。美中关系面临修昔底德陷阱的考验，中国经济则处于产业大变革的前夜，是一种“草色遥看近却无”的强烈期待。

　　从2018年的开局来看，美国仍然走在凯恩斯之路上，短期刺激多，白宫和国会摩擦大，短期成为全球经济亮点。从长期看，人们对美国资产价格泡沫和创新动能的担忧不少。从“十九大”到今年“两会”，中国选择了熊彼特式的转型创新之途，宏观刺激的收敛显示中国并不过分执着于经济短期起伏，而是上下齐心聚力，以战略定力谋求长远布局。从全球看，世界经济的复苏节奏和经济政策趋势加速分化而非同步。美中关系面临修昔底德陷阱的考验，中国经济则处于产业大变革的前夜，是一种“草色遥看近却无”的强烈期待。

　　GDP增速可能高达3%，考虑到通货膨胀因素，名义GDP增速更高达约5%。而次贷危机以来到2017年，美国GDP增速平均在约2.4%，并且通常美国经济有“春困”特征，这主要是节日效应和雨雪天气造成的。人们往往对美国经济首季的低迷增长习以为常，而今年很可能会令人吃惊。

　　正因如此，美联储主席鲍威尔指出，他个人对美国经济增长的前景开始增强，经济衰退的概率并不高。美国经济有没有过热的苗头？这要结合美国的就业和物价来看待。就失业率而言，当下是 4.1%，已是40年来的新低，延续了奥巴马第二个总统任期以来就业改善的趋势。就业率新底是否会有工资的持续上涨？看起来可能性并不大。目前美国劳动参与率仍然偏低，如果就业和起薪水平良好，可能会使劳动参与率逐步改善，也就是本来16-60岁应工作而未工作，且未纳入登记失业率的庞大人群会逐步回流。目前美国起薪水平的上升很微弱，原总统候选人桑德斯声称，在2017年美国劳工的小时薪酬仅微升4美分，全美劳工因起薪微升的好处，还不如美国三四个大富豪因特朗普减税带来的好处大。此外，特朗普遣返非法移民的进程一波三折，这同样抑制了工资上涨。

　　考虑到特朗普还有可能继续推出基础设施更新计划，从而给经济增长注入更大刺激。考虑到美国潜在增长率大约在1.8%，看起来2018年美国经济增速确实偏高。可能小概率地存在着经济过热的苗头，但从物价和就业看，苗头成真的概率不是太大。鲍威尔在加息政策上的相对鹰派，可能还是未雨绸缪地试图让货币政策回到常态，以便于其面对未来经济局势时有更大的政策斡旋空间吧。

　　这种亮点的代价沉重，这在于美国财政仍然走在凯恩斯刺激之路上，美国债余额从20万亿美元会向上膨胀到什么程度，美债利率的上行都让人忧心忡忡，同时白宫和国会对美国主要政策的“双头驾驶”，诸多政策着眼于今年10月的国会中期选举以及下届总统大选等，都使美国看起来并没有清晰的，愿意付出痛苦代价的长期战略。

　　CPI增速之和，M2/GDP的占比在2017年下降了6个百分点，这些都是改革开放四十年来破天荒的事情。而财政政策方面，预算赤字率低于市场预期的3%，李克强总理在“两会”记者见面会上甚至直言不讳地指出，中国财政赤字率还会逐步下降。关于居民收入和国民收入分配中的比重，中国政府在2012年之前的提法是“提高”，2012-2015年期间的提法是“同步”，2016年至今的提法则是“基本同步”，这些都显示出，中国无意持续采取凯恩斯式的刺激，而是目光长远地指向了未来。习近平总书记指出，中国要发展，需充分发挥科技是第一生产力的作用。诸多迹象显示，中国似乎在拥抱熊彼特，强调创新和转型，也深知“破坏性创新”的破坏力之痛，例如“互联网+”带来的破坏性，使得传统产业深受其苦却又不得不然。

　　从中国经济开局看2018，中国的投资增速可能放缓，消费平平，外贸面临不确定性，利率和汇率高企，这些都极有可能导致2018年中国经济增速稳中趋缓，经济增长质量稳中向好。一个稳定而有韧性的中国经济仍然是世界经济复苏的“压舱石”。如果说美国经济当下热闹纷呈，那么中国经济则处于大变革的前夜，各种创效力量慢慢积累，是草色遥看近却无的于无声处。

　　全球股市，许多人指责中国，事后来看，这很可能是当年12月美联储启动次贷危机后首次加息的预期压力释放。二是2018年2月，美股同样出现了持续一周的波动，并传染到全球股市。这很可能也是鲍威尔接替耶伦，并声称加速加息所致。

　　考虑到经济增长对股市的支撑是慢变量，而流动性量价俱紧对股市的抑制是快变量，两者重叠，无疑会加剧美国资产价格的波动性，那么美股会是全球风险点吗？

　　美股是否处于异常高估的状态？需要小心评估。就美股市值对GDP的比率来看，目前大约处于 180%-200%的区间，和科技股泡沫，次贷危机时十分相似。如何评估该比率和危机的关系很棘手，毕竟资产价格的货币基础有了巨大改变，2018年初，美联储的资产负债表仍有4.5万亿美元的规模，是否能够到2021年左右降至2.5万亿美元？仍然是未来式。

　　那么我们就只能观察美股的市盈率和市净率。令人惊讶的是，不同机构对此的测算差异颇大。就市盈率而言，截止到2018年3月2日，道琼斯，标准普尔和纳斯达克市场的中位数市盈率分别为23.8,20.7和16.4倍。三大指数的市净率则分别为4.3,3.1和2.0。如此看估值似乎没有太大异常。从不同规模的上市公司估值看，近年来美股千亿美元以上的大公司PE上升较快，其中互联网，银行业，石油天然气三大行业的大公司受到追捧。

　　短期因素呢？特朗普减税对美股上市公司是好消息，例如减税对标准普尔成份股公司的赢利有正面影响，整体赢利可能因此而上升15%。考虑到后续的基础设施更新刺激，以及美元指数的软弱。

　　看起来，美股似乎呈波动率上升的“短多长空”之势，应当指出的指数，我们猜测这种“短多”也并非数月，而是数年之久。这和当下美国经济政策的凯恩斯色彩不减是相符的。

　　中国呢？从2012年至今，中国股市的剧烈波动，和政策强刺激、弱刺激，到尽量不刺激的转折相符。同时，从2012年至今，随着中国经济增速的逐渐下行，本应伴随下行的利率有两次剧烈波动，一次是利率市场化改革所致，另一次是当下紧货币和严监管叠加所致，这也在相当程度上加剧了资产价格波动。但如果中国真诚地拥抱熊彼特，股市应当有长期慢牛的很大机遇。在2018年真正让人担心的是楼市，由于按揭贷款越来越趋紧，因此一些城市的新房和二手房价格有可能不涨反跌，房地产投资滑坡也难免。

　　 (原标题：美国留恋凯恩斯 中国拥抱熊彼特)

(责任编辑：DF372)

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