节后吉林省委组织部 论市：多看自家门前雪 少管他人瓦上霜

　　利率加速上行，美债利率上行幅度超过10个基点，在无风险利率上行的带动下，长假前期表现良好的风险资产(股、大宗)则掉头回落，最终收跌于节前水平；

　　3、中国相关的故事却似乎并不相同。与中国相关的风险资产主要有两个(如上表中)：香港股市和富时中国A50指数期货。在鲍威尔“鹰论”尚未出台前，香港恒生指数、富时中国A50指数期货已经在10月2日分别以-2.38%和-1.67%完成了长假期间的半数跌幅；

　　4、外围风险资产的下跌以鲍威尔“鹰论”引发美债利率上行所触发，但是与中国相关的风险资产则是更多是以“内因”为触发带动，外围因素只不过是“另外一根稻草”；

　　5、分化的经济必然造就分化的政策。在这种分化的背景(美强他弱)下，中国可能面临的压力要大于其他经济体。如果说美国内需的向好，可以通过贸易渠道潜移默化的支撑其他经济体的外需，令其他经济体的预期即便在下行时期，也不至于过于悲观，而中国则受制于中美贸易争端等问题，这种外需的支撑传导性则作用更弱。其需要通过美国需求的向好支撑其他经济体的恢复，进而再通过其他外围经济的恢复影响到中国的外需。这种相隔性造成了金融市场的预期更为悲观一些，也显示出与中国相关的风险资产(港股等)跌幅更大一些。

　　6、美元走强背景下的人民币利率走势悖论。无论股、债，更多的驱动是“自家门前雪”的问题，而非“他人瓦上霜”的原因。

• 　　

  　　PMI指数双双下跌，并且呈现跌幅加大局面。

  

  　　始自2016年以来的持续上行开始摇摇欲坠，并再度逼近了50的荣枯分界线。此外，中国的景气度下行并非是独有的，事实上，今年以来全球的经济景气度与2017年相比都出现了不同程度的回落。

  

  　　参考摩根大通全球制造业PMI指数，进入2018年开始即呈现不断回落态势，与2017年的持续上行截然不同。

  　　世界三大龙头经济体也明显分化，美国一枝独秀，维持高位，欧洲与日本均不及预期，不断回落。

  

  　　经济表现的分化是因，政策周期的分化必然是果。美国经济景气度的一枝独秀支撑了鲍威尔“鹰论”，进而通过情绪感染作用影响了其他经济体的利率，但是在浮动汇率制作用下，其他经济体的汇率变化在一定程度上抵消了利率的情绪冲击，最终呈现为“汇率贬值(美元指数上行)、利率微升”的格局，因此其他主要经济体的利率变化并不十分显著。

  　　因此当前世界金融市场的背景是基本面分化、政策周期分化，利率的变化最终以各自经济体的内在基本面变化为指引，汇率的变化则取决于经济体之间的相对基本面变化，自由浮动的汇率制度有助于消化情绪、资金流动等短期因素对利率的负面冲击，最终令利率依然服从经济体内在基本面的方向和趋势。

  　　在这种分化的背景(美强他弱)下，中国可能面临的压力要大于其他经济体。如果说美国内需的向好，可以通过贸易渠道潜移默化的支撑其他经济体的外需，令其他经济体的预期即便在下行时期，也不至于过于悲观，而中国则受制于中美贸易争端等问题，这种外需的支撑传导性则作用更弱。其需要通过美国需求的向好支撑其他经济体的恢复，进而再通过其他外围经济的恢复影响到中国的外需。

  　　这种相隔性造成了金融市场的预期更为悲观一些，也显示出与中国相关的风险资产(港股等)跌幅更大一些。

  　　资金流动冲击并不是一个主要影响因素。事实上，2018年以来的现状也早已宣告了“看美债，做中债”策略的破产。

  　　说的全面一些，中美利率并非绝对不相关，而且在绝大多数时期都相关。这种相关性内在的传导逻辑在于中美经济基本面同周期，而绝非什么利率平价。在基本面周期相异时期追求中美利率的相关性，只能牺牲汇率调节经济基本面的职能，进而造成“汇率该贬不贬，利率该降不降”的双紧局面，最终对国内经济体造成长远的伤害。

  　　如果不追求利率与汇率内在驱动因素，而只关注表面相关性的行为最终会陷入如下的“悖论怪圈”，在人民币汇率以美元指数变化为驱动的作用下：

  　　推论一：美元指数走强，人民币有贬值压力，利率平价的理论告诉我们，保持中美利差可以抑制人民币贬值，则推论为保持人民币汇率稳定，则美债利率上行，中债利率也应上行。则最终呈现为：美元指数走强，人民币利率上行并存。

  　　推论二：美元指数走强，意味着全球风险偏好降低以及全球通胀压力回落，一般对应着美元指数走强，而人民币利率回落。

  　　因此可见，只从表面相关性角度而言，在美元指数走强的背景下，人民币利率的走势就会有不同的结论，可称为“美元指数与人民币利率的走势悖论”。

  　　那么从历史实践检验来看，又如何呢？如下图：

  

  　　长达十余年的变化也曾出现过“美元指数走强，人民币利率走升”的局面，但是绝大多数时期则是“美元指数走强，人民币利率回落”的现实。

  　　从历史相关性检验来看，汇率与利率的关系似乎更支持上述的推论二，而非以利率平价为支撑的推论一。

  　　因此，利率平价是影响汇率的因素之一，但是绝非是影响汇率变化的主导型因素，事实上汇率和利率(特别是长期利率)都是经济基本面的最终结果，而绝非政策引导的结果，比如前期被各个媒体喧嚣的“人民币汇率逆周期因子的引入”，也没有改变人民币汇率的运行趋势。

  　　因此无论股、债，更多的驱动是“自家门前雪”的问题，而非“他人瓦上霜”的原因。

  　　多多分析“自家门前雪”，休去渲染“他人瓦上霜”。

  (责任编辑：DF010)

  
  

  相关：

  赵薇一天比一天瘦 路透照“筷子腿”惊呆网友原标题：赵薇竟一天比一天瘦，路透照惊呆网友：好细的筷子腿国庆节这几天赵薇也没闲着，到处参加活动忙着工作，昨天有网友发了几张偶遇赵薇的路透照。照片里赵薇被一堆粉丝簇拥在中间，赵薇当天戴着帽子，穿了一身..

  金钟奖明星红毯造型辣眼睛 竟被何润东妻子艳压原标题：金钟奖红毯辣眼睛，侯佩岑造型丑哭、周海媚黄牙吓人昨天，第53届金钟奖揭晓，何润东、周海媚、侯佩岑、锦荣等众多明星出席，但是整个红毯显得十分土味。作为主持人之一的侯佩岑衣品一直都还算稳定，但这次..