姜超评国债收韩国演艺圈悲惨事件 益率突破3%：严冬蛰伏 耐心等待春天

摘要 资金面真正改善，可能要等到春节后的2月。随着资金趋松，基本面回落，债市有望迎来拐点。

　　国债收益率突破银行大额赎回、通胀反弹等因素，导致债市明显下跌。截至12月5日，10年期国债活跃券上行约15-20bp、收益率重回3%以上，10年期国开活跃券也上行近20BP至3.4%左右。国债期货主力合约在11月29日的单日跌幅超0.7%，创上市来最大日跌幅。

　　利率上行。利率的担忧，同时GDP、投资、信贷数据高增，基本面较好+货币政策收紧，使得当时的10年国债利率从2.9%左右上升至3.2%以上。

　　CPI仍在负区间，但经济指标开始出现回升迹象，信贷飙升引发基金等机构抛售债券，导致10年国债从2.7%低位上升至3.4%以上。

　　房地产和金融市场，也难以承受过高的利率，利率中枢最终仍需要与基本面相匹配，面对17年经济下行压力，在贬值压力释放后，明年宽松空间仍可以期待。

　　长和通胀水平最终决定利率高低。05年我国经济有人口红利和城镇化推升潜在增长，因而债市调整时间较长；但09年和13年的债市调整，由于经济下滑压力逐步增加，反而很快再度进入下行期。

　　人民币贬值压力释放后，利率下行空间将再度打开，我们对明年债市依旧看好，建议把握调整机会，积极布局明年。

　　资金流出/外占下降将改善；二是17年2-3月后，财政存款或明显下放；三是明年1月春节，还面临居民企业大量取现需求。因而资金面真正改善，可能要等到春节后的2月。随着资金趋松，基本面回落，债市有望迎来拐点。

　　

　　

　　

　　

　　但值得注意的是，05-06年国债利率的回升，其实是我国新一轮经济上行周期的正式启动(持续到08年初)，这一时期的经济背景与当前并不相同。由于98年时期去产能较为成功，叠加城镇化建设和人口红利仍存，企业部门预期回报率大幅提高，带动经济和通胀回升，对应10年国债利率逐步从3%以下迈向4%.

　　但2010年后，我国人口红利逐步消失，地产面临大拐点，同时产能过剩制约企业经营与投资，因此2010年后的债市调整期缩短，往往伴随此后更长的牛市(经济下行).

　　PMI、发电增速、M1、M2、信贷数据等均显示经济回暖，其中信贷飙升更是引发了基金等机构抛售债券，导致了09年初债市调整、利率上行，对应10年国债从2.7%低位上升至3.4%左右，虽然市场对于经济是否真正回升存在一定分歧，但10年国债在09年后续的时间里并未再度降至3%以下。

　　但是09年4万亿的出台，使得我国产能过剩问题堆积，5000户工业企业设备利用水平从过去的45%高位回落至当前的35%以下，对应制造业投资增速也降至个位数，利率最终在基本面的带动下向下走，基本面和货币宽松使得14-15年债券大牛市的出现。

　　

　　

　　固定资产投资同比增速从20%以上下滑至15%；而高利率也易引发系统性风险，对房地产市场不利。

　　同时经济下行使得高债务部门陷入“高息借贷”的庞氏困境，且GDP下降进一步提高债务率。因而，在14年面对不断下滑的经济，央行只能再度转向低利率政策。

　　

　　

　　油价格的上涨，随着企业增产，价格难以大幅上涨，供给与价格存在相互制约，因而供给收缩导致的PPI上行有天花板，

　　

　　资金流出/外占下降的情况有望改善。

　　财政存款和现金需求对资金面的影响各异，12月末财政存款季节性下降，但1月面临上缴，直到2-3月后，再度财政存款下放；而明年1月春节，还面临居民企业大量取现对资金面的冲击，因而资金面真正改善，可能要等到春节后的2月。

　　从银行表内资产比价来看，3%以上的10年国债配置价值逐步显现，短期经济只是稳定，远未达到09年和05年的复苏，因此

(责任编辑：DF070)

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